2019年05月24日星期五

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家电行业深度报告:增值税税率调整影响几何

  增值税税率下调降低企业税负,税率两档改革有望加速。为了减轻企业负担,2017年国务院将增值税率从此前的四档降至三挡,同时从2018年5月1日起,将原适用于17%增值税税率的制造业,11%税率的交通运输、建筑、基础电信服务等行业税率,分别下调1个百分点,目前增值税三档税率分别为6%、10%和16%。增值税税率政策调整以来,6-8月国内增值税当月同比降为个位数,9-11月进一步转负创16年以来新低。未来叠加18年下半年以来,外部环境发生明显变化,经济下行压力加大,增值税税率三档变二档落地速度或快于市场预期。

  产业链上下游溢价能力决定净利润影响幅度。增值税税率下调对企业的利润影响分四种情形:1)含税卖价和含税买价都不变:成本端受损、收入端改善;2)含税卖价下降,含税买价不变:成本端受损收入端不变;3)含税卖价不变,含税买价下降:成本端不变收入端改善;4)含税卖价下降,含税买价下降:成本端和收入端都不变。企业实际经营过程中,行业竞争格局、上下游议价能力都对企业净利润弹性影响各有差异。

  增值税对企业净利润的影响公式:净利润增加=(收入增加-成本增加-增值税附加税费变化)*(1-所得税率)。家电企业出口享受退税优惠政策,因出口收入产生并缴纳的增值税最终会予以退还,因此仅考虑内销收入部分的增值税率调整带来的增厚;其次,尽管家电下游竞争格局稳固,企业普遍对上游零部件企业具备较强议价能力,我们认为原材料成本仍会部分通过大宗原材料价格传导至下游,因此仍需考虑含税买价不变情况下材料成本上升的极端情形。第三,增值税附加费变化中,主要包括城市建设税、教育费附加和地方教育附加,具体税率分别假设为7%(市区7%,县城、镇5%,其他1%)、3%和2%,三者合计为12%,税基为增值税=(收入-成本)*增值税税率。

  内销收入占比高、净利率低的小家电受益最大。家电行业下游垄断竞争格局清晰,龙头企业议价能力较强,综合考虑我们认为情形1比较接近实际情形,在此情形下,重点公司中净利润弹性前五的企业分别为:九阳股份、华帝股份、万和电气、苏泊尔和欧普照明,排名倒数的主要是新宝股份、海信电器、TCL集团和莱克电气,内销占比高、净利率低的小家电公司整体受益更大。情形2成本端受损情况下,黑电公司和外销占比高的小家电企业受影响最大,该情景出现概率较低;情形3收入端只受益的理想状况下,净利率低、收入规模大的黑电公司利润弹性最大;情形4增值税附加费减少带来的利润弹性较小,基本在1%左右。

  投资建议:在企业实际经营过程中,,增值税下降对企业的影响跟企业在产业链里的话语权相关性更高,竞争格局稳定的行业里,话语权强的龙头企业具备对上下游的议价能力,能够享受增值税下降红利,基于此,我们沿着两条主线推荐优质行业龙头个股:1)防御组合,推荐业绩增速稳健、估值低的白电龙头格力电器、青岛海尔和兼具业绩确定性和持续性的小家电龙头苏泊尔;2)弹性组合,推荐子行业整合空间大、市场份额有望提升的欧普照明和基本面环比改善、股息率较高个股九阳股份和飞科电器。

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